A股“貓狗”唱K，水池里面銀龍魚

 作者|陳江 來源|錦緞研究院

近月，A市場熱炒“新消費”，寵物經濟是其核心代表，一派“A股‘貓狗’唱K，水池里面銀龍魚”的景象。

4月8日以來，寵物經濟板塊指數大漲近40%。若統計去年9月底部至今，更是整整翻了一倍。其中，中寵股份、路斯股份飆漲逾200%，“市值一哥”乖寶生物則大漲逾110%。

A股7家寵物股價走勢圖，來源：Wind

擁擠交易之后，寵物經濟板塊行情戛然而止，于5月21日開始一波調整，天元寵物、路斯股份又大跌逾20%，中寵股份則下跌10%。

那么，如何看待這波“寵物經濟”行情，它將何去何從？

01

大漲之謎

在去年9月大漲之前，寵物板塊跟隨大消費市場，足足調整四年之久，累計跌幅高達六成。在悲觀大市情緒下，有基本面面支撐的寵物屬于屬于被錯殺的對象。

2020—2024年，乖寶寵物、中寵股份營收年復合增速為27%、18.9%，歸母凈利潤年復合增速為54%、30.7%，遠超一般食品飲料企業失速表現。

2025年一季度，乖寶生物營收、利潤同比大增超34%，中寵股份分別增長25%、62%。除此之外，天元寵物、依依股份為首的寵物用品企業業績同樣保持良好增長。

這再次印證了寵物行業的高景氣度，成為本輪寵物板塊集體爆發的重要導火索。

再看盈利能力，截止2025年一季度末，乖寶寵物毛利率高達41.6%，遙遙領先中寵股份、佩蒂股份的32%、28.6%。

一方面，乖寶生物代工業務比例下降幅度最大，2024年僅為32%，而其余兩家仍占比68%、83%。另一方面，乖寶生物自主品牌占比越來越高，且產品站穩中高端市場，銷售均價逐步走高。從這個維度看，乖寶生物是這些年轉型最為成功的本土寵物龍頭。

然而，天元寵物、依依股份主營做寵物用品，競爭壁壘低，毛利率也最低，均不足20%。

凈利率方面，乖寶寵物為13.8%，排名第一，其余多數寵物企業均在10%以下，且最近幾年整體上升幅度并不大。主要原因是寵物企業轉型自主品牌，需要砸錢進行品牌推廣。其中，乖寶寵物最新銷售費用率為17.8%，2024年更是高達20%以上，是A股上市寵物企業中最為激進的一個。

乖寶寵物屬于品牌投入期，重營銷卡位高端，更利于搶占市場份額，且還能維持凈利率水平上升，其實是不容易的。

而天元寵物凈利率僅錄得2.5%，且多年持續保持低位水平。且在過去兩年行業高景氣度大背景下，凈利潤連續出現40%以上的負增長，屬于自身經營水平很差的一家。

整體來看，寵物企業業績增長良好以及盈利能力改善，加之此前估值被低估，是去年低位翻倍的重要因素之一。

當然，寵物板塊如此大漲，還有交易面驅動因素。從去年年末政治局會議，到中央經濟工作會議，再到今年“兩會”，監管持續釋放提振消費方面的政策信號。

今年4月，美國推出“對等關稅”政策，貿易一度脫鉤斷鏈，而又因談判有所反復。不管后續談判如何，今年關稅比之前要高得多，外貿這架馬車以及涉及到的制造業會有壓力，交易性資金會押注接下來的政策，會加碼消費刺激，以托底經濟。

這一預期無法證偽，或許會貫穿全年，也正是市場交易“新消費”最重要的一個市場底層邏輯。寵物經濟板塊也因此受益。

02

量增確定

展望未來，寵物板塊的高景氣增長能否延續？這直接關乎板塊行情是一波流，還是短暫調整。

據行業白皮書顯示，2024年中國城鎮寵物消費市場規模達到3002億元，比2023年增長7.5%，2012—2024年復合增長率高達20%。即便是寵物市場更為成熟的歐美日市場，在2020年之后反而加速增長。從海外市場簡單推測，中國寵物市場還有較長的增長黃金期。

來源：歷年中國寵物行業白皮書

我們先從寵物“量”的維度展開講。2024年，中國寵物量已達1.24億只，同比增長2.1%。其中，寵物貓7153萬只，同比增長2.5%，寵物犬5258萬只，同比增長1.6%。

未來，寵物數量還將保持增長勢頭。早期，人們飼養寵物，更多追求的是守家防賊的功能性需求。而現在，更多是增加樂趣、緩解心靈孤單的精神訴求，且伴隨結婚人數持續下降，寵物飼養需求只增不減。

其次，在龐大的存量寵物中，使用普通主糧、中高端寵物食品的滲透率還會呈現上升趨勢。原因也很簡單，即寵物主人越來越愿意在寵物上花錢，與日均可支配收入增長以及消費觀念轉變有關，與之前多用剩菜、剩飯飼養不同。

這么一個有增量蛋糕的寵物市場，內部結構也發生了重大變化——國產替代化愈發明顯。

瑪氏為首的外資品牌早在1993年便進入國內市場，2015年前后以渴望、巔峰、愛肯拿為代表的海外高端糧品牌也進入中國，至今仍然牢牢把控著高端、超高端市場，而中低端市場份額已大幅下滑。

據統計，2014—2023年，瑪氏、雀巢總市占率從16.5%、5.9%下滑至11.2%、3.2%。而乖寶為代表的國產品牌逐步崛起，市占率從2%左右上升至6%左右。

國產本土品牌搶占寵物市場，主要有兩招。一招是屢試不鮮的“性價比”策略。同樣的價格，配方、原料好于外資，亦或是同樣的配方、原料，價格可以比對手便宜一半，產品競爭力更強。

另一招是抓住渠道變革機會實現彎道超車。在中國，寵物消費線上占比將近70%，而海外成熟市場大多僅為10-20%。國內寵物企業更加善于在傳統電商、抖音興趣電商等渠道營銷推廣，而外資品牌優勢在傳統線下渠道，線上布局較弱。

比如，在2024年天貓雙十一貓狗食品TOP10中，本土品牌占六席，且第一名被乖寶寵物旗下的麥富迪拿下。

對于國產頭部寵物企業而言，還有一個恒者恒強的邏輯——即市場會越來越集中。

總而言之，中國寵物市場還有增量，且還存在國產替代、集中度提升的大邏輯，均有利于國內頭部寵物企業搶占市場?？梢?，量增維度確定性強，無需悲觀。

03

價升持續

除量維度外，資本市場其實更關心價的維度，因為只有單價越來越高，才會驅動毛利率、凈利率走升，給到的估值往往才會越高。反之，走以量補價邏輯，估值下探，股價往往容易走熊。

據寵物白皮書數據顯示，2017—2024年，中國單只寵物年均消費金額復合增速為6.74%。其中，2024年寵物狗單只消費金額2961元，同比增長3%，寵物貓金額為2020元，同比增長8%。

值得一提的是，貓的腸胃消化功能比狗更差，而進食絕對量又低于狗，因此養貓用戶相對而言在主糧方面會更加看重品質，所以貓糧單價往往遠高于狗糧，更容易做高端化與溢價。

具體看乖寶寵物，2020—2023年，寵物食品單價年復合增速為6.5%，其中2023年小幅增長0.96%。2024年均價為2.556萬元/噸，同比增速回升至4.3%。

乖寶寵物食品單價走升，與較早布局中高端市場有關。2013年啟動“麥富迪”自有品牌，2015年推出牛肉雙拼糧，主要瞄準狗主糧的中低端市場。2018年推出“弗列加特”品牌，進軍高端貓糧。2024年又推出高端狗糧“汪臻醇”品牌。

其中，麥富迪牢牢站穩中低端市場，市占率高，而弗列加特憑借“鮮肉代替肉粉”產品創新以及性價比在高端市場占據一席之地，而汪臻醇品牌還在培育期。

中國養寵用戶中，90后占比高達46%，Z世代更愿意為“情緒價值”付費，單只寵物消費單價料將會持續上升，與現在國內多行業內卷降價有本質不同。

那么，這意味著寵物行業未來整體會呈現“量價齊升”的態勢，在消費降級的大環境中較為少見了，亦是資本市場整體抬升寵物板塊估值的邏輯之一。

不可否認的是，

截止5月29日，乖寶寵物、中寵股份PE-TTM為63倍、44倍。如果按照2025年業績測算，最新PE仍高達54倍、42倍。且此前整個板塊火熱，帶動寵物用品企業也出現暴漲，估值甚至可能出現了一定泡沫，因競爭壁壘低，盈利能力還下滑。

乖寶寵物PE走勢圖，來源：Wind

整體來看，寵物板塊業績增長大邏輯沒有發生變化，優質核心寵物食品企業，經過短期估值消化調整后，未來仍有望趨勢性走強。

尤其是7月之后，關稅問題明朗，一旦加大市場對刺激消費內需的預期，到那時寵物板塊的行情可能會卷土重來。但市場大概率會“去偽存真”，只有業績增長良好、盈利能力強勁的核心龍頭才有望獲得超額收益，而不是過去4-5月份的“群魔亂舞”。

編者按：本文轉載自微信公眾號：錦緞研究院(ID：)，作者：陳江