閱文的IP帝國沒有安全感

（圖片來源：攝圖網）

作者|古廿 來源|新熵(ID：xinshangxz)

IP影視化剛顯喜色，網文付費卻疲軟了，閱文的雙曲線增長模式仍有不小挑戰。

“營收41.9億元同比增27.7%，版權運營及其他業務收入大漲73.3%。”在2024年的閱文中期財報里，創3年來同期營收記錄的同時，版權收入的大漲，也圓了閱文長期以來想要做IP生意的故事夢。

對于這份業績表現，公司首席執行官兼總裁侯曉楠表示，2024年上半年，公司堅持精品戰略，于全產業鏈IP建設取得重要突破，交出了一份令人振奮的成績單。同時，對于優質IP的孵化和長線系列化開發的能力，是公司保有長期競爭力的核心。

毫無疑問，營收凈利雙增的閱文證明了前半句的正確性。不過對于后半句的長期競爭力，從市場表現來看，可能信心并不足。

在發布一份整體增速不錯的財報后，8月13日閱文股價高開低走，一度漲近7%，不過隨后出現調整，盤中跌幅一度超過2.5%，顯然市場對這份版權營收大好的財報綜合意見還是有所保留的。

另外作為騰訊內容生態獨立上市三小強中今年股價表現最差的一家，拉長時間來看截止8月13日全年累計下跌依然超過十個點。剛剛打開IP生意一角的閱文，距離IP帝國還有多遠，也成為閱文難以給到市場的安全感。

01

155億賭約的最后之年

總營收近42億元，同比增長近28%，相較于2023年全年下滑的總營收表現，2024年的閱文可以說是打了一個翻身仗。

不過分收入來看，打響這場翻身仗的主力軍主要來自版權運營板塊，也就是IP生意。在閱文兩大業務收入中，IP營運業務收入增75.7%至22.51億元；付費閱讀、網絡廣告在線業務收入跌2.2%至19.40億元。

一增一減之間，剛打開IP生意局面的閱文，依然難見“網文付費＋IP運營”兩條腿一起走路的圓滿局面。

另外，相比網文付費的短鏈經濟模式，長鏈經濟的IP生意短期來看也不全都是好處。

在凈利潤方面，閱文本期半年報利潤率為16.8%，2023年同期這一指標為18.4%。收入大幅上漲，但是歸母凈利潤率下滑，主要因為上半年影視項目較多，收入成本和銷售營銷開支大幅上漲，這也是短期來看IP生意往往增收難增利的弊病。

商業模式從網文付費切換到IP生意產生的短期陣痛之外，對閱文來說另一個更大的不確定性也早已在2018年就已經埋下。

財報顯示閱文IP生意在上半年大放異彩，主要得益于電影《熱辣滾燙》、電視劇《與鳳行》、《慶余年》第二季、《玫瑰的故事》等相關運營項目的“四連爆”。新麗傳媒作為幕后的主要操盤手，堪稱閱文的IP點金圣手。

不過值得注意的是，新麗傳媒和閱文的一份營收賭約即將在今年到期，這也意味著這位頭號功臣在今年將卸下頭上的緊箍咒。

2018年收購新麗傳媒時，對于155億估值的高溢價，閱文集團以一紙賭約留了“后手”。

作為收購條件，新麗傳媒和閱文簽下業績對賭協議，承諾2018-2020年的凈利不低于5億元、7億元、9億元。如果對賭失敗，閱文集團支付給賣方的對價將相應扣減。彼時有分析指出，這樣的對賭條件對于新麗傳媒來說壓力不可謂不大。

2020年8月，這份賭約迎來續期。閱文與新麗簽訂了一份新的對賭協議，由2018年收購時的三年對賭改為五年對賭，2020-2024年期間新麗需要完成凈利潤最低2億、3億、3億、3億和3億，最高4億、5億、5億、5億和5億的業績。

過去四年新麗傳媒均完成了承諾業績，2024年是五年之期的尾聲。不過從上半年的劇集表現來看，前有電影《熱辣滾燙》以34.60億票房拿下春節檔冠軍，后有頭部電視劇集中上線達成劇集三連爆，五年之期的賭約也將全部成功。

對于新麗傳媒來說，完成對賭意味著155億估值收購將塵埃落定。但是對于閱文來說，對賭協議的結束卻可能帶來兩方面的不確定性。

一方面，從劇集分布來看，目前市場關注度較高的只剩下正在備播的《大奉打更人》，尤其是面對男頻大IP制作周期較長的情況，后續或許會面臨頭部劇的斷檔。使得有市場人士認為，在對賭協議的壓力下，新麗集中上線了多部頭部大劇，導致目前頭部劇集存貨不足。

另一方面，從IP爆款率來看，有市場統計顯示，新麗傳媒目前為止已投資制作40余部電影，從2018年被閱文收購那一年開始算起，新麗傳媒上映31部電影，其中票房超過10億的有10部。

按照這個數據估算，這也意味著閱文收購后，新麗傳媒票房超10億的爆款率約為32%，高于收購前。不過爆款率的提高到底是收購后來自閱文IP的賦能，還是在對賭協議壓力下的全力以赴并不好說。

IP集中開發的好處是，便于IP續集的運營，不過另一邊是也使得閱文過于依賴新麗傳媒，比如2023年財報顯示，版權運營收入同比減少5.9%至29.738億元。閱文在財報中表示該減少主要是由于新麗傳媒的收入減少，因其2023上線的影視劇總數少于2022年所致。

賭約到期后，當新麗傳媒卸下壓力，閱文還將如何激發新麗傳媒的潛力，也決定了是否有足夠多的爆款IP源源不斷地支撐閱文的IP帝國夢。

02

字節擠壓的網文基本盤

長期來看，IP影視化的故事面臨不確定性之外。最具確定性的網文付費，也正在遭遇字節旗下以番茄小說為首的免費網文平臺圍攻。

財報顯示，上半年閱文的在線業務收入同比減少2.2%至19.4億元，占總收入46.3%。其中來自騰訊產品渠道的收入依舊下降最顯著，同比下降幅度達到26.2%，同時騰訊產品自營渠道的月活躍用戶也從去年同期的1.06億人下滑至0.7億人，同比降幅達到33.5%。

騰訊系流量貢獻價值的大幅衰減，一方面是閱文自身的戰略變化，將重心向付費內容傾斜，導致網文內容在騰訊產品自營渠道分銷的進一步縮減；另一方面是以字節旗下番茄小說為代表的免費網文App對閱文的擠壓。

據Quest Mobile數據顯示，番茄小說在2023年12月份的月活躍用戶數（MAU）同比增長35.8%，達到驚人的1.92億，領跑全行業。

不僅如此，借助字節系的流量生態，在番茄小說之后，字節上半年發布的另外兩款免費閱讀APP——蛋花、常讀都快速穩在應用市場的圖書分類前十，免費網文閱讀領域似乎正在復制番茄小說的增長方法論，對閱文的網文基本盤行為字節系流量的圍攻態勢。

相較于閱文等傳統網文平臺極為依賴“老編輯”們的手藝，編輯的角色在番茄體系內并不重要，這也是字節系并沒有用高薪由傳統網文平臺大舉挖人的原因。AI+數據VS編輯體系，其實也是復刻了當年今日頭條擊敗傳統新聞門戶的故事。

相較之下，閱文在免費閱讀賽道的反擊則很無力，上一任CEO程武接手閱文時曾高調表示將發力免費閱讀，但坐擁QQ閱讀、微信讀書、QQ瀏覽器三大渠道的免費流量，最終效果卻難言理想。

到了新任CEO侯曉楠接手后，免費閱讀四個字幾乎不再提起并消失在財報中。對于字節系在免費網文賽道的圍城，閱文CEO侯曉楠曾表示，自己也因番茄小說有增長焦慮，后來想通了，每個平臺都要有自己的特色，而“免費內容很難長出IP”。但是番茄正在探索打破這個說法。

在IP影視化上，番茄成立番茄動漫、番茄影視兩大廠牌，布局包括真人、動畫在內的長中短影視。在平臺合作方面，優酷內容開放平臺年度盛典“2023扶搖之夜”評選出的5部“2023年度扶搖最具IP價值”作品中，有3部源自番茄小說。2023年年底，番茄小說成為愛奇藝影視IP的白金合作伙伴。

2023年9月，抖音將3月份時推出的長視頻APP“青桃”改名為“抖音精選”。不難看出，字節跳動想要借“抖音”的品牌勢力，進一步推動中長視頻領域的布局。同時，字節跳動在抖音的首頁還內測“長視頻”功能。

從搶奪免費閱讀到探索IP影視，摸著閱文走路的字節系，既可以避免重復踩坑，也可以作為跟隨者長期為反超蓄力。而從丟失免費閱讀的陣地開始，號稱切換商業模式的閱文，可能就已經給后來者留下了反超的機會。

03

短劇未顯增長紅利

在免費閱讀領域競爭失利外，過去一年時間里大熱的短劇賽道，閱文也沒吃上紅利。

作為最大的網文平臺，閱文也被認為天然有著做短劇的基礎，閱文在財報中表示今年將拍攝100部短劇，有短劇單部作品流水已超過3000萬。但這一產業紅利似乎至今也并未能特別清晰地體現在閱文的業務數據中。

根據閱文的估算，其23年將與騰訊達成40部短劇的合作，并在24年擴大至100部和25年的160部，而按照短劇投流往往是1:1打平看，理論上，應很快看到短劇在閱文財務數據的較為明顯貢獻才對。

在短劇爆款上的缺席，也為免費網文的IP影視化打開了機會窗口期。2023年5月，七貓中文網第四屆現實題材征文大賽啟動，并首次特邀愛奇藝作為合作伙伴。后者將從評審階段便參與對參賽作品進行IP影視化、動漫化等價值開發的評估。

雖然從質量上看，可能并不如閱文的付費內容，但是在爽文爽劇占主導的時代，番茄、七貓等通過短劇率先轉型。相比于閱文的全產業鏈式IP化，番茄、七貓甚至是知乎等平臺則專注于短劇發展。

相比于精致的長劇，短劇成本低、回報高且不需要長久的IP投入。這群新的競爭對手，它們大多歷經市場考驗，生命力頑強且韌性十足。

和競爭對手夾縫求存，不斷尋找差異性突破的攻勢對比，閱文當下的業績表現，則主要建立在騰訊+閱文+新麗三方內容生態圈中。建立自有生態圈的優勢是可以在騰訊系內容構成資源互通，放大閱文價值。

比如，閱文與騰訊音樂的穩步增長也在騰訊財報中有所體現。數據顯示，騰訊視頻上線多部熱門電視劇，帶動長視頻付費會員數同比增長13%至1.17億。騰訊音樂發布騰訊視頻熱門劇集的原聲帶，音樂付費會員數同比增長18%至1.17億，創歷史新高。

不過劣勢是，在面對自主靈活的競爭對手時，閱文展現出的靈活性和創業者精神似乎并不怎么充分。當閱文活在騰訊系中，作為獨立的經營主體，這份獨立性不過是騰訊集團意志的體現。

編者按：本文轉載自微信公眾號：新熵(ID：xinshangxz)，作者：古廿