中航文化成年內第4家IPO已過會撤退項目

于4月3日終止IPO的中小板已過會項目中航文化，成為2014年以來第4家撤回IPO申請的過會公司，保薦機構為招商證券。而此前，已有創業板的遼寧益康生物、南京斯邁柯特種金屬裝備、中小板的廣東珠江橋生物科技相繼終止審查。

中航文化早在2012年6月就通過了發審會的審核，但是，在2013年的證監會IPO財務專項檢查抽查階段，中航成為第二批被抽中企業。作為83家過會企業的一員，中航文化并未能如愿成為IPO開閘后的48只首發新股中的一員，對此，外界也曾猜測可能與財務抽查有關。

IPO咨詢機構前瞻投資顧問（主要為擬上市公司提供上市前細分市場研究和募投項目可行性研究）認為，中航文化是第二批財務抽查被抽中的已過會公司，如今主動撤回IPO申請，更是加劇了此前外界對其財務問題的質疑，尤其是對央視的過分依賴，恐影響公司的獨立性。

對央視的過分依賴恐影響公司的獨立性

中航文化自1995年成立以來，以中央級媒體代理為主營業務，至今已形成廣告、會展、影視、大型活動以及整合營銷策劃等大型綜合類、年營業收入近20億元人民幣的文化企業集團。目前代理的媒體資源有：CCTV財經頻道《經濟信息聯播》、《經濟半小時》、《一槌定音》，CCTV社會與法頻道，新華通訊社CNC中、英文頻道等。

然而，中航文化的招股材料顯示，2009年至2011年，中航文化營業收入總額分別為8.47億元、14.53億元以及16.34億元，復合增長率達到38.92%。而這個增長主要來源于主營業務收入的增長，其中電視媒體代理業務收入的增長是主要原因。報告期內，中航文化代理央視電視媒體廣告資源而獲得的收入分別占主營業務收入總額的62.49%、85.11%和87.32%。

已經為300余家企業提供過IPO咨詢服務的前瞻投資顧問認為，上述數據令中航文化存在“對央視過度依賴”的嫌疑，導致公司的獨立性存在疑問。而央視三年一期的資源分配模式，更是成為中航文化未來的發展的不確定因素，使其核心業務存在業績波動的風險，在A股現有的游戲規則之下，這顯然無法獲得投資者和監管層的認同。

如何判斷企業是否構成大客戶依賴

深諳A股發審規則的前瞻投資顧問認為，雖然重大客戶依賴不是首發上市的實質性障礙，但卻是一個重要的審核風險。無論是投行等IPO中介機構，還是發審委員，對該類企業都會非常謹慎，因為這直接影響到企業獨立性的判斷，而獨立性是首發上市的重要門檻之一。

在操作實務中，投行們普遍認為，前5大客戶給公司貢獻的銷售份額在50%或以下者，風險較小，過高就會有依賴大客戶的嫌疑。當然，也有一些發行人，雖然存在依賴大客戶嫌疑，但基于行業特殊情況進行合理說明也是可行的，只要理由充分，發審委也會認可。

結合多年的IPO咨詢經驗，前瞻投資顧問認為，判斷公司是否構成重大客戶依賴，可以從如下兩個方面來把握。第一個方面是看依賴對象，針對不同的依賴對象，對發行人獨立性的影響強度也不一樣。第二個方面是判斷擬上市企業和依賴客戶之間，是互相依賴還是企業單獨依賴。當然，不管依賴的是誰，都必須就客戶選擇你的必要充分理由進行合理解釋。