債務(wù)置換能引領(lǐng)金融股走多遠(yuǎn)？

3月11日，一條“3萬(wàn)億地方債務(wù)置換”的消息迅速竄紅，成為包括資本市場(chǎng)在內(nèi)的關(guān)注熱點(diǎn)。當(dāng)日，全國(guó)政協(xié)委員、財(cái)政部副部長(zhǎng)朱光耀澄清了上述傳聞，表示有關(guān)置換3萬(wàn)億地方債的傳聞是空穴來(lái)風(fēng)，國(guó)務(wù)院明確批準(zhǔn)置換的規(guī)模是1萬(wàn)億元，財(cái)政部馬上會(huì)公布相關(guān)具體計(jì)劃。

昨日(3月12日)，財(cái)政部有關(guān)負(fù)責(zé)人就上述問(wèn)題表示，1萬(wàn)億元的總債券額度占2015年到期政府債務(wù)的53.8%，置換債券由地方政府自發(fā)自還，并且必須用于今年到期的債務(wù)。1萬(wàn)億元地方債務(wù)置換消息的落實(shí)，無(wú)疑是對(duì)銀行業(yè)的重大利好，從而觸發(fā)了銀行股的反彈行情，很多上市中小銀行股盤(pán)中觸及漲停。

所謂置換地方存量債務(wù)，就是在財(cái)政部甄別存量債務(wù)基礎(chǔ)上，把原來(lái)政府融資平臺(tái)的負(fù)債轉(zhuǎn)換成為地方政府債券。同時(shí)將理財(cái)產(chǎn)品等期限短、利率高的債務(wù)，置換成低利率、長(zhǎng)期限的銀行貸款。通俗而言，就是創(chuàng)造一種長(zhǎng)期、低利率的金融產(chǎn)品替換掉短期、高利率的債務(wù)。從理論上來(lái)說(shuō)，這么做的好處有三：

首先，通過(guò)債務(wù)置換，可以降低地方政府的融資成本，避免債務(wù)危機(jī)的發(fā)生。2015年將有1.9萬(wàn)億元地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)到期。此外，到期的地方政府負(fù)有擔(dān)保責(zé)任和一定救助責(zé)任的債務(wù)分別為3198億元和5995億元。而將短期限、高利率的貸款換成低利率、長(zhǎng)期限的債券，可以在一定程度上緩解地方政府債務(wù)壓力。

再者，置換債券，是應(yīng)對(duì)還債高峰期來(lái)臨、不斷降低融資成本以及嚴(yán)格管理地方政府負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的舉措。地方債置換有利于促使地方債務(wù)從相對(duì)不透明過(guò)度到相對(duì)透明，對(duì)嚴(yán)格控制存量債務(wù)和新增債務(wù)有好處，未來(lái)這樣的置換可能還會(huì)有。置換債券可使本來(lái)比較模糊的地方政府債務(wù)問(wèn)題逐步透明化。

最后，地方債務(wù)置換對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)是利好消息。短期限、高利率的貸款換成長(zhǎng)期限、低利率的債券，降低了債務(wù)人的還款壓力和違約風(fēng)險(xiǎn)。而且債券相對(duì)于貸款來(lái)說(shuō)，信息透明度更高，約束力更強(qiáng)，有利于銀行的資產(chǎn)安全。

其一，今年國(guó)務(wù)院明確批準(zhǔn)置換地方存量債務(wù)的額度為1萬(wàn)億。這與2015年地方政府需還本付息的7.1萬(wàn)億(包括本金和利息支出)相比，差距還是比較大，所以今年地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍未不能排除。從中央政府推出置換債務(wù)來(lái)看，說(shuō)明了二個(gè)問(wèn)題，一方面中央政府對(duì)地方政府的債務(wù)是有限的隱形背書(shū)，另一方面將債務(wù)證券化將不失為化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。

此外，置換債務(wù)還規(guī)定，不得用于償還由企事業(yè)單位等自身收益償還的債務(wù)，不得用于付息，不得用于經(jīng)常性支出。就今年單地方政府需支付的債務(wù)利息接近2萬(wàn)億，而中央規(guī)定不允許地方政府拿置換債務(wù)來(lái)償還債務(wù)利息，所以這1萬(wàn)億的置換債務(wù)對(duì)緩解地方政府債務(wù)危機(jī)的作用并不如人們想像的那么大?，F(xiàn)在看來(lái)，地方政府債務(wù)危機(jī)不見(jiàn)得就過(guò)去了，銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)只是略有降低。

其二，從操作情況來(lái)看，置換債務(wù)更有可能采取債券市場(chǎng)上公開(kāi)發(fā)行的形式，這意味著各類(lèi)機(jī)構(gòu)投資者都可以參與投資。從表面上看，置換債務(wù)的方式可以使銀行的金融風(fēng)險(xiǎn)得以化解。但是債券市場(chǎng)上的投資者也不是傻瓜，又要讓他們?nèi)コ薪拥胤絺鶆?wù)的高風(fēng)險(xiǎn)(地方債務(wù)將自發(fā)自還)，又要將其長(zhǎng)期利率壓得很低，除非是中央政府隱形背書(shū)，一般機(jī)構(gòu)投資者肯定不會(huì)來(lái)接盤(pán)。所以銀行想把地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)向債券市場(chǎng)，債券市場(chǎng)不一定照單全收。

其三，很多人說(shuō)置換債券，有利于降低不良貸款率，但是不良貸款率的降低，是壓低了銀行高收益資產(chǎn)作為代價(jià)，這會(huì)對(duì)銀行的業(yè)績(jī)產(chǎn)生不良影響，也是利率市場(chǎng)化的倒退。更何況，將存量債務(wù)置換本身就是借新還舊的金融游戲，最終的苦命債主不是由銀行來(lái)當(dāng)，就是由債券市場(chǎng)來(lái)扛，政府部門(mén)只是通過(guò)金融游戲轉(zhuǎn)嫁了風(fēng)險(xiǎn)。所以說(shuō)，置換債券對(duì)銀行股板塊是天大利好，真是癡人說(shuō)夢(mèng)。

置換債券是將原來(lái)到期債務(wù)置換出來(lái)，是一種轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)的金融游戲。筆者認(rèn)為，置換債券對(duì)銀行板塊利好實(shí)在有限：一方面，只有1萬(wàn)億地方債務(wù)可置換，與今年龐大的到期債務(wù)相比債務(wù)危機(jī)不能排除。而且，置換債券規(guī)定不能用于地方政府償還債務(wù)利息，而今年地方債務(wù)的利息就高達(dá)2萬(wàn)億。另一方面，若將高風(fēng)險(xiǎn)、低收益、缺少中央背書(shū)的地方債券投向資本市場(chǎng)，有多少機(jī)構(gòu)投資者敢去接這個(gè)燙山竽呢?現(xiàn)在看來(lái)，未來(lái)地方政府的最大債主要么由銀行繼續(xù)當(dāng)下去，要么由債券市場(chǎng)來(lái)承受。對(duì)銀行板塊有多大利好，我實(shí)在沒(méi)看出來(lái)。