寬松貨幣為何無法拯救中國經濟？

央行正逐步放開貨幣閥門已是不爭的事實。自去年11月底中國迎來時隔兩年的首次降息。近日央行又發布了“387號文”，將同業存款納入一般性存款，雖然沒如市場預期那樣降低存款準備金率，但此舉實質上放寬了存貸比，從而提升了銀行貸款的能力。

央行對放松貨幣政策解釋是，一方面可以舒緩實體經濟，特別是中小企業融資難、融資貴問題，有利于經濟增速的穩定。另一方面銀行的貸款能力提升后，可以避免金融體系內出現像去年那樣的“錢荒”現象。但卻沒料到，11月央行降息使股市大漲30%，而“387文”出臺前后，銀行板塊指數大漲4.65%。而央行真正所期望的目的卻沒有達到。

筆者認為，中國社會并不缺乏流動性，而是信貸結構的不合理。隨著中國經濟步入通縮周期，融資難并非當前中國經濟發展的瓶頸。全面寬松的貨幣政策也不能提振中國經濟，反而帶來很大的副作用。與融資難相比，中國的實體經濟面臨著更嚴重的困境。

其一，更多企業擔心的是“訂單不足”，而不是融資難。數據顯示，2014年第三季度，只有3%的企業將“融資”列為其下一季度(四季度)限制生產的關鍵因素。相比之下，更多企業(63%)擔心的是“訂單不足”。只有10%的企業在三季度有新增貸款，而88%的企業反映其無資金需求。顯然，由于市場需求不旺，造成訂單不足，這才是國內企業最大困境。

數據清楚地告訴我們，需求不足是工業企業面臨的最大難題。近半數企業反映三季度產能過剩。相比于海外市場，國內市場情況更加嚴峻：46%的企業反映在國內市場供大于求，而對于海外市場該數字為28%。中國政府在擴大內需上還有很長的路要走。

其二，企業家們的投資意愿降至冰點。三季度只有9%的企業認為目前是投資的好時機，而55%表示現在并不適合投資，其余企業持模棱兩可的態度。與此相應，12%的企業在三季度進行了固定資產投資，較二季度16%進一步下降，而且只有7%企業的投資額超過了折舊。目前企業投資水平之低，即使對一個不樂觀的人來說，也已出乎意料的惡劣了。

其三，人力成本的普遍上升，使工業企業的利潤空間受到擠壓。三季度37%的企業反映人力成本上升，中國正逐步失去低成本這一比較優勢。由于需求不足，企業普遍難以相應地提高產品價格，導致工業企業的利潤空間被擠壓。

現在的狀況是，一方面融資難并不是生產企業的主要問題，當前國內實體經濟正處訂單不足、投資萎縮、人力成本上升的困境，另一方面央行向實體經濟注入流動性的“善意”沒有達到預期的效果，反而使股市加杠桿興起，吹生嚴重的泡沫，這無疑會導致實體經濟更加缺血。所有這些都表明寬松的貨幣政策對提振經濟于事無補，反而會付出更沉痛的代價。

回顧以往，投資向來是過去數十年中國經濟增長的主要動力。本屆政府早已意識到過去政策存在的問題，而繼續采取相同的政策意味著，等經濟最終著陸時，它將為前任政府的錯誤“背黑鍋”。因此聰明的辦法是與之前的政策劃清界限。事實上，本屆政府已經作出努力。一個明顯的例證是2013年6月的“錢荒”，央行拒絕為擴張過快而缺錢的銀行提供流動資金。那么最近為啥央行又在貨幣政策上選擇了寬松呢?最合理的解釋是，政府握有大眾看不到的信息。

首先，銀行壞賬率正在攀升，如果不向銀行系統注資，經濟很可能會出現嚴重的硬著陸。目前銀行的不良貸款的攀升主要還是制造業，而隨著房地產市場的持續降溫，許多開發商將面臨破產，那么與之相伴的是大量的銀行壞賬的產生。所以避免金融系統再次發生錢荒，乃是當務之急。

再者，1月6日，全國地方債清理甄別結果已上報財政部。多家媒體預測，此次上報的地方政府性債務規模將超過2013年6月審計署發布的數字。分析人士保守估算，此次審計的地方債最高規模將達15萬億。而在龐大的地方政府債務中，很大一部分將要在今明兩年還本付息，所以央行降息和放松貨幣也是意在減輕地方政府的還債壓力。

最后，2008年金融危機后，政府拿出了“四萬億”剌激計劃，各地方政府也隨之跟進。此舉雖一時解了當時國內經濟的燃眉之急，但是各行業的產能過剩情況更加惡化，這將是中國經濟揮之不去的噩夢。如果現在要淘汰、兼并這些過剩產能的企業，那么不僅是中國經濟，還有金融體系會遭遇沖擊?，F在央行也只能通過放水的方式來維系這個局面。

總之，寬松的貨幣政策可以爭取一點時間，但不能拯救經濟。政府首要任務是推行能夠解決經濟結構問題的長期政策，包括拉動內需。政府需要尋求增加收入和提供醫療、教育、養老等公共服務的辦法，這樣才能降低民間儲蓄率。另外一個解決需求疲弱、價格上漲的辦法是產業升級和技術創新。這些都需要痛下決心，徹底地行經濟轉型，以及與此相應的制度改革。

目前似乎有跡象表明，本屆政府正在制定相關政策。比如近期出臺的鼓勵私營部門投資特定的、受監管行業的指引。而這些政策的成效如何，尚待觀察?，F在我們需要知道的是，寬松的貨幣短期對經濟是利好消息，但是在中國，則可能暗示了經濟已壞到了一定程度。